央行日前會同銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、外匯局等部門起草發(fā)布《關于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見（征求意見稿）》（簡稱《征求意見稿》），將建立一個全面的監(jiān)管框架，統(tǒng)一覆蓋銀行、信托、證券、基金、期貨和保險資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行的所有資產(chǎn)管理產(chǎn)品。近幾年狂飆猛進的資產(chǎn)管理行業(yè)將迎來統(tǒng)一監(jiān)管的新時代。
此次《征求意見稿》著眼于綜合監(jiān)管、功能監(jiān)管，瞄準剛兌、監(jiān)管套利、資金池等行業(yè)突出的問題。業(yè)內(nèi)人士認為，統(tǒng)一監(jiān)管后將極大地促進行業(yè)公平競爭，使其回歸資產(chǎn)管理的本源，更好地服務實體經(jīng)濟。同時，過去銀行理財“一枝獨秀”的局面將被打破，金融監(jiān)管政策的變化正在重塑中國資管行業(yè)格局。
業(yè)內(nèi)人士稱，統(tǒng)一監(jiān)管后，資金對接資產(chǎn)的透明化會越來越高，進行錯配的空間越來越小，資管行業(yè)目前脫實向虛的問題將逐步扭轉(zhuǎn)，金融生態(tài)重塑也會層層推進。
華創(chuàng)證券資產(chǎn)管理公司總經(jīng)理屈慶認為，在本輪監(jiān)管中，銀行理財受影響較大，具體影響程度要看后續(xù)監(jiān)管的要求。從負債端看，凈值化管理或使得部分追求保本的理財投資者向表內(nèi)存款回落，或向成本法計價的貨幣基金分流，盡管初期銀行仍然會想辦法對一般居民保本，但長期看，打破剛兌不可避免。其他條款例如公募私募產(chǎn)品劃分、合格投資者要求、理財期限限制等，也會約束理財?shù)脑鲩L。從資產(chǎn)端看，期限錯配受到約束，非標資產(chǎn)提供的回報率下降；凈值化管理難度增加，未來需要更加注重團隊建設，發(fā)展資產(chǎn)配置和投研能力。信托業(yè)務影響較大，主要是通道業(yè)務受挫，非標資產(chǎn)“大拆小”、“長拆短”等做法也將受限，規(guī)模擴張將顯著放緩，作為平臺套利的空間減弱。
未來發(fā)展主動管理能力，包括資產(chǎn)證券化業(yè)務、家族信托等是轉(zhuǎn)型的方向。券商資管整體影響小于信托，但業(yè)務模式也面臨調(diào)整。目前依然用成本法估值的集合產(chǎn)品受影響較大，此外，一些利用結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品加速擴張的情況將放緩。未來發(fā)展方向在于拓展主動管理能力，增強投研實力，獲取公募牌照。相較之下，公募基金是新規(guī)的“相對受益”者，嚴格的監(jiān)管約束從“劣勢”變?yōu)椤皟?yōu)勢”，這體現(xiàn)在：一方面，《征求意見稿》中對公募基金新增的約束較少；另一方面，一部分追求保本和短期化的理財需求向貨幣基金分流，且債基和股基也已經(jīng)是被投資者較為接受的產(chǎn)品，未來投資者將直接比較管理人的實際管理能力，基金競爭優(yōu)勢增強。
楊玲分析，未來監(jiān)管越嚴格越規(guī)范，無序發(fā)展的業(yè)務生存空間就越小，而有序、合規(guī)、良性發(fā)展的業(yè)務前景就會越好，將極大促進行業(yè)公平競爭。在此背景下，資管新規(guī)引導資產(chǎn)管理業(yè)務回歸本源，這對主動管理能力較強、專注投資的資管機構(gòu)是重大利好，可以預測，在客戶端和投資端有優(yōu)勢的機構(gòu)間合作未來將更加密切。
和聚投資認為，在統(tǒng)一監(jiān)管下，未來的格局將打破銀行理財產(chǎn)品一股獨大的特征，信托產(chǎn)品也會受到很大程度制約，作為凈值型產(chǎn)品的主動管理機構(gòu)，如公募、私募、券商資管和保險資管都將迎來更廣闊的發(fā)展空間，預計行業(yè)格局將進一步分化。
天弘基金表示，經(jīng)過近二十年的發(fā)展，基金行業(yè)建立健全了與國際標準接軌的基金托管、組合投資、凈值核算、開放贖回、信息披露、公平交易、外部審計、流動性管理、基金銷售、基金評價等一整套的資產(chǎn)管理業(yè)務制度體系，從透明度和規(guī)范性來看，走在了資產(chǎn)管理行業(yè)的前面。未來隨著資管新規(guī)落地，公募基金的制度優(yōu)勢將進一步凸顯，發(fā)展前景將更加廣闊。此次《征求意見稿》提到資管產(chǎn)品要實行凈值化管理等措施，一旦落實，勢必促使銀行理財產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，銀行對資產(chǎn)配置的需求將大大提升。
規(guī)模快速增長的資管業(yè)務在滿足居民財富管理需求、優(yōu)化社會融資結(jié)構(gòu)、支持實體經(jīng)濟等方面發(fā)揮了積極作用，但各類資管業(yè)務的監(jiān)管規(guī)則和標準不一致，部分業(yè)務發(fā)展不規(guī)范、監(jiān)管套利、產(chǎn)品多層嵌套、剛性兌付、規(guī)避金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控等問題日益顯現(xiàn)。
根據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，截至2016年末，銀行表內(nèi)、表外理財產(chǎn)品資金余額分別為5.9萬億元、23.1萬億元；信托公司受托管理的資金信托余額為17.5萬億元；公募基金、私募基金、證券公司資管計劃、基金及其子公司資管計劃的規(guī)模分別為9.2萬億元、10.2萬億元、17.6萬億元、16.9萬億元；保險資管計劃余額為1.7萬億元，合計超過百萬億元。
天風證券首席經(jīng)濟學家劉煜輝表示，龐大的資管池在過去傳統(tǒng)的金融模式下，很大一部分是作為銀行的“影子”而存在，是銀行表內(nèi)傳統(tǒng)信用的延伸，是繞監(jiān)管、繞規(guī)模、繞資本金的信用擴張的行為。中國財富研究院和星石投資聯(lián)合編撰的《2017中國資產(chǎn)管理行業(yè)報告》顯示，在過去分業(yè)監(jiān)管的情況下，不少繞監(jiān)管的資管業(yè)務圍繞銀行展開，最典型的即通道業(yè)務、同業(yè)及委外業(yè)務和資金池業(yè)務等。
通道業(yè)務起源于銀行資金受到存貸比限制或進入房地產(chǎn)、地方政府融資平臺等產(chǎn)業(yè)政策限制，轉(zhuǎn)而通過信托貸款、券商資管計劃、基金子公司等渠道將資金間接借給借貸企業(yè)，逐步發(fā)展出銀信合作、銀證信合作等多層嵌套業(yè)務模式。據(jù)統(tǒng)計，在券商資管三大業(yè)務類型中，最能體現(xiàn)通道業(yè)務的定向資產(chǎn)管理計劃，發(fā)展高峰期占總體業(yè)務的93%，近兩年來在金融去杠桿的背景下降到84%；而基金子公司在2016年三季度時的通道業(yè)務占比也高達71%。
同時，與影子銀行密切相關的同業(yè)理財和同業(yè)存單發(fā)展迅猛，城商行和農(nóng)商行是其中的主力發(fā)行機構(gòu)，他們一方面通過這種方式進行主動負債，另一方面又將資金委托給基金或券商操作，大部分委外用于購買債券，并通過結(jié)構(gòu)化分級和質(zhì)押式回購加杠桿，間接推高了債市杠桿，另有部分資金通過協(xié)議存款的方式流回到銀行，形成資金金融體系內(nèi)的空轉(zhuǎn)。另外，資金池業(yè)務最早也始于銀行，信托、券商資管相繼接力，發(fā)行期限較短的理財產(chǎn)品投資到期限較長的資產(chǎn)中，資金來源和投向沒有一一對應。
憑借上述各類復雜的交易模式，資管行業(yè)整體規(guī)模在過去五年間獲得了極大發(fā)展，年化復合增長率高達43.97%。但是，高度繁榮的背后是剛性兌付、監(jiān)管套利、資金池等問題日益凸顯，無形中推高無風險利率水平，也加劇了行業(yè)的不公平競爭，逐步積聚各類風險。
業(yè)內(nèi)人士認為，在此次發(fā)布的《征求意見稿》中，明確定義資管業(yè)務是表外業(yè)務，銀行表內(nèi)保本理財未來將逐步清理，劃入結(jié)構(gòu)性存款，表外理財納入資管業(yè)務統(tǒng)一管理，上述三類業(yè)務也必將處于“擠泡沫”的過程。星石投資首席執(zhí)行官楊玲表示，本次資管新規(guī)直指金融創(chuàng)新過程中衍生的套利、嵌套等無序業(yè)務，實質(zhì)上相當于金融行業(yè)的供給側(cè)出清：去表外產(chǎn)能、去通道泡沫、去機構(gòu)數(shù)量、去套利紅利。
從總體上看，打破剛兌、凈值化管理、去通道、去嵌套、規(guī)范資金池，資管行業(yè)有望告別“野蠻生長”，進入規(guī)范、良性發(fā)展的新時代。
盡管統(tǒng)一監(jiān)管的各項具體措施尚待出臺，但其對市場的影響已經(jīng)開始發(fā)酵。對于表外業(yè)務未來如何在監(jiān)管內(nèi)合法“生存”，業(yè)內(nèi)人士認為有兩大路徑：一是表外資產(chǎn)向表內(nèi)“騰挪”；二是非標轉(zhuǎn)標。
“表外投資出現(xiàn)表內(nèi)化趨勢是肯定的，但這又牽扯到銀行的授信額度，比較復雜，理財回流到存款，一個大的沖擊是銀行需要加準備金，這方面壓力會比較大。”某基金從業(yè)人士說。
屈慶分析，非標轉(zhuǎn)標的路徑為包括股票、債券、資產(chǎn)證券化（ABS）在內(nèi)的標準化資產(chǎn)提供較好的資金環(huán)境。其中，由于依據(jù)金融監(jiān)督管理部門頒布規(guī)則開展的ABS業(yè)務不適用于《征求意見稿》，在信貸資產(chǎn)買賣、產(chǎn)品估值等方面具有多重優(yōu)勢，并且若未來ABS可以繼續(xù)按照成本法估值，對于銀行等需要維持產(chǎn)品凈值穩(wěn)定的機構(gòu)有較大優(yōu)勢，因此會成為優(yōu)選。考慮到目前接近30萬億元的表外理財中有17%是非標資產(chǎn)，大概五萬億左右，而ABS目前的市場存量接近1.7萬億，無論從市場容量還是從配置需求角度，ABS未來都有較大增長空間。另外，保險公司發(fā)行的保險產(chǎn)品未納入資管產(chǎn)品范疇，此類產(chǎn)品或吸引部分長期低風險偏好的理財需求，出現(xiàn)新的業(yè)務機會。
而在基礎資產(chǎn)的選擇上，資金流向權益市場的跡象將加快。楊玲表示，杠桿率決定未來的資金流向，目前A股是大資管行業(yè)中唯一去過杠桿的資產(chǎn)類別，并且在MSCI全球2018年動態(tài)估值中，中國最具估值優(yōu)勢。新規(guī)之后這一影響已經(jīng)可見端倪：首先從理財產(chǎn)品來看，銀行理財是目前發(fā)行規(guī)模最大的資管產(chǎn)品，在去杠桿的影響下，銀行理財?shù)囊?guī)模已經(jīng)從高峰時期的30.29萬億下降到今年年中的28.38萬億；并且權益類資產(chǎn)在理財資金配置中的占比提升，由2016年年末的6.16%提升至目前的9%左右。其次，從基金來看，公募基金和私募基金的管理規(guī)模都在上升，公募基金規(guī)模從去年底的9.16萬億上升到11.14萬億，債券基金份額持續(xù)下降，從一季度的1.55萬億份下降到1.32萬億份，股票基金和混合基金基本保持平穩(wěn)；私募基金管理規(guī)模從去年底的7.89萬億上升到10.32萬億，且股權類私募貢獻了大部分的規(guī)模增量。
和聚投資指出，由于銀行等資金方未來在設立產(chǎn)品時要往凈值型轉(zhuǎn)型，這就限制了此前占比很大的類固收產(chǎn)品的發(fā)展，將釋放出大量委外資金，此類資金未來可能會投向主動管理類產(chǎn)品，加大在二級市場上的配置比重，委外資金的整體規(guī)模也會因此有所下降。同時，在新規(guī)約束下，客戶面臨的選擇會大幅減少，不排除部分客戶直接參與到與二級市場掛鉤的相關凈值型產(chǎn)品中，這對于主動管理機構(gòu)是很大增量。
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